엔비디아 5년 후 주가 전망-데이터 센터 반도체에 관한 모든 것!

이제 명실상부하게 엔비디아(NVDA)의 매출액에서 가장 큰 비중을 차지하게 된 데이터 센터 사업부문의 현재와 미래를 살펴 엔비디아의 투자 가치를 점검하고, 엔비디아의 2026년 주가를 전망해 보겠습니다.

 

<목차>
1. 2022년 3분기 실적 부진 속 한 줄기 빛
    (1) 2022년 3분기 실적 개요
    (2) 데이터 센터 사업부문의 선방
2. 엔비디아의 데이터 센터 사업부문이 선도할 4차 산업혁명
    (1) 세계 최강의 슈퍼컴퓨터를 제조할 수 있는 역량 - H100 칩
    (2) 전 세계 모든 슈퍼컴퓨터에서 빠지지 않는 엔비디아의 반도체
    (3) 마이크로소프트와 오라클과의 파트너십을 통해 엿보는 구독형 사업모델
3. 엔비디아의 2026년 주가 전망

 

1. 2022년 3분기 실적 부진 속 한 줄기 빛

(1) 2022년 3분기 실적 개요

▷ 매출액: 엔비디아의 3분기 매출액은 아래와 같이 전체적으로는 애널리스트들의 예상치를 살짝 넘는 수준이었습니다. 4분기 매출액 가이던스는 60억 달러 ±2%를 제시하였는바, (i) 이는 2021년 4분기 76.4억 달러 대비로는 -21.5% 하락한 수치이며, (ii) 이에 따르면 2022년도 전체 매출액은 269억 달러 수준을 기록하게 되어 2021년도 매출액 269.1억 달러와 거의 비슷할 것으로 예상됩니다. 2020년의 52.7%, 2021년의 61.4%라는 기록적인 매출액 신장을 올해에도 이어가기를 바랐던 투자자들로서는 실망스러울 수 있는 예상치입니다만, 주식시장을 지배하는 평균으로의 회귀 법칙을 고려하면 당연스러운 결과로 여겨지기도 합니다.

 

구분(달러)	'21 Q3	예상치	'22 Q3
데이터 센터	29.4억	37.9억	38.3억
게이밍	32.2억	13.2억	15.7억
전문 시각화	5.8억	3.6억	2.0억
OEM & IP	2.3억	1.4억	0.7억
자동차	1.4억	2.4억	2.5억
전체 매출액	71.0억	58.4억	59.3억

 

▷ 매출총이익률: 매출총이익률은 53.6%를 기록하여 2021년 3분기의 65.4%보다는 크게 하락한 모습이었으나, 2022년 2분기의 43.5%보다는 많이 회복한 모습을 보였습니다. 이는 2분기 수요 부진으로 무려 13.4억 달러나 인식한 재고 관련 비용을 3분기에는 7.0억 달러 가량으로 줄인 덕분으로 보입니다. 4분기 매출총이익률 가이던스로는 63.2%를 제시하였으므로, 2개 분기에 걸쳐 엔비디아를 괴롭혔던 재고 문제는 어느 정도 해결이 되어가고 있는 것으로 보입니다.

 

▷ 순이익: 2021년 3분기 24.6억 달러를 기록한 순이익은 이번 분기에 그보다 -72.4% 하락한 6.8억 달러를 기록하였습니다. 매출액은 전년 동기 대비 -16.5% 줄어든 반면, 재고 관련 비용으로 줄어든 매출총이익, 전년 동기 대비 38.6%나 증가한 연구개발비용으로 감소한 영업이익 등이 그대로 손익계산서 최하단의 순이익 감소로까지 이어진 모습입니다. 순이익은 답보 상태인 반면, 투자심리의 개선으로 주가가 오른 덕에 현재 엔비디아의 직전 12개월 GAAP EPS 기준 PER는 2021년의 하단이자 2022년의 상단인 70까지 오른 상태입니다.

출처: stockrow.com - 엔비디아 PER (직전 12개월 GAAP EPS 기준)

 

(2) 데이터 센터 사업부문의 선방

데이터 센터 사업부문은 이번 분기 38.3억 달러 매출액을 기록하여 전체 매출액 중 무려 64.6%라는 비중을 차지하면서 명실상부하게 엔비디아의 최고 매출액 사업부문으로 자리매김하였습니다. 2023년과 2024년에는 2년 연속으로 PC 출하량이 감소할 것으로 전망되는 만큼, 앞으로 데이터 센터 사업부문과 게이밍 사업부문의 격차는 더욱 벌어질 것으로 예상됩니다.

 

분기	'21 Q3	'22 Q2	예상치	'22 Q3
매출액 (달러)	29.3억	38.1억	37.9억	38.3억
매출액 비중	41.3%	56.8%	-	64.6%
QoQ	24.1%	1.5%	-	0.7%
YoY	54.5%	60.9%	-	30.6%

 

물론 미국 정부의 대 중국 반도체 수출 규제와 중국 내 반도체 수요 둔화(3분기 어닝콜에서도 이번 분기 재고 관련 비용 7.0억 달러는 대부분 중국 내 데이터 센터용 반도체 수요 둔화 때문이라고 밝혔음)로 인하여 데이터 센터 사업부문의 성장률도 직전 분기 대비로는 정체된 수준으로 많이 둔화되었으며, 이러한 추세는 당분간 이어질 것으로 예상됩니다. 다만, 엔비디아는 11월에 대 중국 매출의 주력이던 데이터 센터용 GPU인 A100 칩의 데이터 전송속도를 초당 600GB에서 초당 400GB로 낮춤으로써 중국에서 군사적 용도로 활용될 가능성을 제한한 A100 칩의 대체제인 A800 칩 생산을 시작하였다고 발표하여 미국 정부의 규제에 매우 발 빠르게 대처하는 모습을 보인 만큼, 애널리스트들의 예상보다 더 빠르게 데이터 센터 사업부문의 매출액을 복구할 수 있을지 기대됩니다.

 

2. 엔비디아의 데이터 센터 사업부문이 선도할 4차 산업혁명

이번 분기 실적, 그리고 다음 분기 가이던스에서 엿볼 수 있다시피, 엔비디아의 사업 전망에는 당분간 먹구름이 끼어 있는 것이 사실입니다. 그럼에도 불구하고 투자자들이 높은 밸류에이션을 감수하고서라도 엔비디아의 주식을 매수하는 이유는 엔비디아의 데이터 센터 사업부문이 가져다줄 것으로 기대되는 미래 때문입니다. 특히 ARK 자산운용의 2022년 연구결과에 따르면 인공지능 산업 규모가 2030년까지 연평균 26% 성장률로 2020년 대비 10배에 가까운 108조 달러까지 성장할 것으로 예상되며(아래 그림 보라색 표시 부분), 다른 연구결과에 의하면 전 세계 데이터 센터 엑셀러레이터(데이터 센터용 하드웨어와 소프트웨어를 아우르는 개념) 시장이 2027년까지 연 34% 성장률로 75.2조 달러까지 성장할 것으로 예상되는데, 엔비디아의 반도체 기술은 이미 이들 분야를 선도하고 있고 앞으로도 핵심적인 역할을 할 것으로 모두가 기대하고 있습니다. 아래에서는 데이터 센터 사업부문에서 엔비디아의 기술력이 어떠한 수준에 도달한 상태인지, 앞으로는 어떠한 수익성 높은 모델을 가져갈 것으로 기대되는지에 대해서 살펴보도록 하겠습니다.

 

출처: ARK 자산운용 연구보고서 - 미래 혁신기술

 

(1) 세계 최강의 슈퍼컴퓨터를 제조할 수 있는 역량 - H100 칩

엔비디아의 CEO 젠슨 황은 2022년 3월에 열린 엔비디아 GPU 기술 회의(GPU Technology Conference, GTC)에서 차세대 데이터 센터용 GPU인 H100을 공개하였습니다. 데이터 센터용 GPU는 데이터 고속 연산을 필수적으로 요구하는 인공지능, 데이터 분석, 고성능 컴퓨팅에 특화된 반도체인데, 올해 공개된 H100은 직전 세대 데이터 센터용 GPU인 A100보다 성능이 획기적으로 개선되었다는 평가를 받고 있습니다.

 

예컨대 H100 칩 1개는 1.2GB 영화 약 4200편에 해당하는 초당 5TB를 처리할 수 있으며, 20개만 있으면 전 세계 모든 인터넷 트래픽에 맞먹는 대역폭을 지탱할 수 있다고 합니다. 또한 H100은 A100 대비 인공지능 훈련 속도는 9배 빨라지고, 대규모 언어 모델 추론(예컨대 GPT-3)이나 이미지 추론(예컨대 DALL-E 2)에 적용할 때의 데이터 처리량이 최대 30배나 높다고 합니다. 이는 인공지능이 인간보다 더 우수한 글을 쓰고 미술 경연대회에서 우승(아래 Theatre d'Opera Spatial 사례)하는 미래가 갈수록 앞당겨진다는 의미입니다. 

 

출처 : AI타임스 / 제임스 앨런 디스코드 - Theatre d'Opera Spatial

 

엔비디아 기술력의 놀라운 점은 자체적으로도 성능이 우수한 GPU를 병렬식으로 연결하여 고객의 데이터 처리량 수요에 맞게 여러 단계의 규모로 구현할 수 있다는 점입니다. 예컨대 ① H100 칩 8개를 연결하면 DGX H100 서버 시스템을 만들 수 있고, ② 32개의 DGX H100 서버 시스템을 연결하면 DGX Pod를 만들 수 있으며, ③ 18개의 DGX Pod를 연결하면 에오스(EOS)라는 슈퍼컴퓨터(총 4608개의 H100 칩 장착)를 만들 수 있는데, 고객은 자신이 원하는 수요에 맞춰 ①, ② 또는 ③을 선택적으로 구매할 수 있는 것입니다. 에오스는 18.4엑사플롭(1엑사플롭은 초당 100경 번의 부동소수점 연산 처리 능력)에 달하는 인공지능 성능을 갖추고 있어 A100으로 구동되는 미국에서 가장 빠른 과학용 컴퓨터인 Summit보다 1.4배 빠를 것이라고 합니다.

 

한편 데이터 센터에서는 엄청난 양의 데이터를 전송, 저장, 처리해야 하므로, 대량의 단순 연산에 특화된 GPU 외에도 ① 사람의 뇌와 같이 지시나 명령을 내리는 역할을 담당하면서 복잡한 작업을 처리하는 중앙처리장치(Central Processing Unit, CPU), ② 데이터 전송량의 기하급수적인 증가에 따른 데이터 전송의 비효율을 해결하기 위해 데이터를 적합한 목적지에 알맞은 포맷으로 신속하면서도 효율적으로 전송하는 작업에 특화된 데이터 처리장치(Data Processing Unit, DPU)도 필요한데, 엔비디아는 자사 첫 번째 데이터 센터 전용 CPU인 그레이스를 개발하여 내년 초에 시제품을 공개할 예정이며, 자체 개발 DPU인 블루필드(Bluefield)는 다양한 산업 및 연구분야에서 채택(Bluefield-2는 이미 상용화되어 있고, 곧 Bluefield-3 상용화 예정)되고 있다고 하는 등 엔비디아는 데이터 센터 구축에 필요한 모든 유형의 하드웨어를 공급할 수 있는 역량을 갖추고 이를 더욱 확장, 개선시켜 나가고 있는 중입니다.

 

(2) 전 세계 모든 슈퍼컴퓨터에서 빠지지 않는 엔비디아의 반도체

이처럼 엔비디아는 데이터 센터용 반도체의 성능 개선을 위해 끊임없이 노력하고 있고 자체 슈퍼컴퓨터 제작도 계획하고 있지만, 기존에 생산된 반도체들도 이미 기업 고객들로부터 강력한 성능을 인정받아 널리 채택되고 있습니다. 2022년 10월에 발간된 투자자 설명자료에 따르면 엔비디아의 기존 데이터 센터용 반도체는 35,000개의 기관들이 채택하고 있으며, 세계 상위 500위에 속하는 슈퍼컴퓨터 중 357개가 엔비디아의 반도체를 탑재하고 있다고 합니다.

 

전세계 공공 클라우드 서비스 시장을 주도하는 3대 플랫폼인 아마존웹서비스(AWS), 마이크로소프트 애져(Azure), 구글 클라우드 플랫폼(GCP)도 모두 엔비디아의 A100을 탑재하고 있으며(이 3개 업체만 해도 이미  2022년 2분기 기준 클라우드 시장 점유율 도합 65%에 이릅니다), 중국 기업인 알리바바, 텐센트, 바이두 등도 모두 AI 알고리즘, 데이터 분석, 동영상 분석 등의 분야에 A100을 활용하고 있습니다. 메타 플랫폼스의 차세대 AI 리서치 슈퍼클러스터(Research SuperCluster, RSC)는 A100을 16,000개 탑재하여 5엑사플롭(초당 500경 번 연산)급 AI 성능 발휘가 가능하다고 합니다. 메타는 RSC를 기반으로 서로 다른 언어를 사용하는 군중에게 실시간 음성 통역을 지원하는 시스템을 구축하겠다는 포부(결국 메타버스를 위한 투자라는 이야기)를 밝히기도 하였습니다.

 

(3) 마이크로소프트와 오라클과의 파트너십을 통해 엿보는 구독형 사업모델

엔비디아는 3분기 어닝 이전인 올해 10월에 오라클과의 파트너십을 발표하면서, 엔비디아의 GPU뿐만 아니라 엔비디아가 개발한 시스템, 소프트웨어를 포함한 엔비디아의 가속 컴퓨팅 스택 전반을 오라클 클라우드에 탑재할 계획을 밝힌 바 있습니다. 또한 엔비디아는 3분기 실적을 발표하면서 마이크로소프트 애져가 엔비디아와의 파트너십을 통해 새로운 슈퍼컴퓨터를 구축하는 한편 엔비디아의 모든 인공지능(AI) 소프트웨어 개발 툴과 서비스를 풀 스택으로 제공하는 첫 번째 공공 클라우드 서비스 업체가 될 계획이라는 소식을 전하였습니다.

 

엔비디아와 마이크로소프트 / 오라클 사이의 파트너십이 특별한 이유는 이를 통해 엔비디아가 단순하게 GPU라는 "하드웨어"를 공급하는 것에 그치는 것이 아니라 마이크로소프트 / 오라클의 클라우드 플랫폼을 이용하는 고객들에게 엔비디아가 개발한 AI "소프트웨어"까지 풀 스택(full stack)으로 공급하는 구독 사업모델의 청사진을 제시하였다는 점입니다. 가속 컴퓨팅과 AI 기술은 해를 거듭할수록 기업들에게 선택이 아닌 필수가 될 것이며, 젠슨 황 역시 엔비디아의 AI 플랫폼에 대한 기업들의 수요가 상당하다고 밝힌 바 있는데, 엔비디아로서는 마이크로소프트나 오라클 같은 거대 클라우드 기업을 통해 AI 소프트웨어까지 배포하는 사업모델을 정착시킨다면 반도체 하드웨어 판매를 통한 1회성 매출뿐만 아니라 소프트웨어 구독을 통한 마진율 높은 반복 매출을 더욱 확장시킬 수 있을 것이라는 점에서 마이크로소프트와 오라클과의 파트너십 체결 뉴스는 엔비디아에게 매우 중요한 의의를 갖는 소식이라고 할 수 있겠습니다.

 

3. 엔비디아의 2026년 주가 전망

단기적으로는 경기 침체, 대 중국 반도체 수출 규제, PC 수요 감소, 반도체 재고 문제 등 여러 가지 악재로 인해 엔비디아의 실적 전망이 그리 밝지만은 않은 것이 사실입니다. 하지만 앞서 살핀 바와 같이 데이터 센터 사업부문의 성장 전망은 4차 산업혁명이라는 거스를 수 없는 시대적 흐름을 탄다면 실현 시기가 늦냐 빠르냐의 차이만 있을 뿐 확실할 것으로 생각되고, 이 글에서는 다루지 않았지만 젠슨 황이 10억 달러 이상의 매출을 발생시킬 다음 먹거리로 기대하는 자동차 사업부문의 성장 전망도 전기차 도입과 자율주행 기술의 보급으로 실현 가능성이 상당히 높을 것으로 예상되는 만큼, 게이밍 사업부문을 비롯한 다른 사업부문이 현상 유지만이라도 해준다면 엔비디아는 충분히 10년 이상 매출과 순이익을 늘려가는 기업이 될 수 있다고 생각합니다. 그러므로 애널리스트들이 제시하는 장기적인 실적 전망치도 늦든 빠르든 언젠가 달성할 수 있으리라는 기대를 가져도 무방하리라고 생각하며, 이러한 기대를 바탕으로 엔비디아의 미래 주가를 계산해보겠습니다.

 

우선 Seeking Alpha와 Finbox에서 제공하는 엔비디아의 실적 전망은 다음과 같습니다. Seeking Alpha는 구독을 하지 않아 2024년 전망치밖에 입수하지 못하였으며, Finbox는 EPS 자료를 따로 제시하지 않기 때문에 순이익 전망치를 엔비디아의 2022년 3분기 말 기준 주식수(약 25.02억주)로 나누어 EPS 전망치를 어림하였습니다.

 

회계연도		'23	'24	'25	'26
매출액(달러)	시킹알파	300억	358억	-	-
	YoY	11.5%	19.21%	-	-
	Finbox	297억	360억	415억	509억
	YoY	10.3%	21.3%	15.1%	22.8%
EPS	시킹알파	4.38	5.61	-	-
	YoY	33.8%	28.2%	-	-
	Finbox	4.53	5.69	6.14	7.64
	YoY	34.0%	25.6%	8.0%	24.4%

 

한편 주가는 다음과 같은 산식으로 계산됩니다.

▷ 주가 산식: EPS x PER

▷ PER 산식: PEG x EPS 성장률

 

위 산식에 들어갈 각 변수는 아래와 같이 정하였습니다.

▷ EPS: 2026년 Finbox의 예상 EPS 7.64를 기준으로 하였습니다. 이를 전망한 애널리스트 수는 아마 1~2명에 불과하겠지만, 저보다는 정보력과 실력이 나을 것이고, 엔비디아의 성장 전망을 고려할 때 매년 20% 성장은 충분히 가능할 것으로 기대된다는 점을 고려하였습니다.

▷ PEG: 시킹알파 기준 엔비디아의 향후 3~5년간 PEG는 2.50입니다. 저는 이것보다는 보수적으로 하되, 성장주에 대한 기대치를 반영하여 PEG를 2.0으로 잡도록 하겠습니다.

▷ EPS 성장률: 앞서 살핀 인공지능 시장규모 성장률 전망 26%, 데이터 센터 가속화 시장 성장률 전망 34%, 시킹알파 기준 향후 3~5년간 EPS 성장률 전망 20.2% 등을 종합적으로 고려할 때 2026년에도 20% 성장률은 달성 가능하다고 가정하겠습니다.

 

이에 따르면 2026년 엔비디아의 예상 주가, 그리고 예상 주가에 3분기 말 기준 주식수를 곱한 시총은 다음과 같습니다. 만약 위의 가정에 덧붙여 2026년 이후에도 엔비디아가 15% 수준의 EPS 성장률을 유지한다면, 엔비디아는 2028년쯤에는 시총 1조 달러를 달성할 수 있다는 계산이 나옵니다. 마지막으로 위 예상 주가를 2022년 11월 23일 종가인 165.19달러와 비교하면 85.0%의 상승여력이 남아 있는 것으로 계산됩니다.

▷ 2026년 예상 주가 = EPS x PEG x EPS 성장률 = 7.64 x 2.0 x 20 = 305.6달러

▷ 2026년 예상 시총 = 305.6달러 x 25.02억 주 = 7646억 달러

▷ 2028년 예상 시총 = 764억 달러 x 1.15 x 1.15 = 1조 112억 달러

▷ 상승여력 = (305.6 - 165.19) / 165.19 x 100 = 85.0%

 

이상의 계산은 어디까지나 가정에 가정을 덧댄 것에 불과하고, 애널리스트들처럼 엔비디아의 사업이나 반도체 산업의 겉과 속을 깊이 있게 파악한 데이터에 기반한 것이 아니기 때문에 당연히 한낱 전망치에 불과합니다. 아울러 4년 뒤 85% 기대수익률이라면 그다지 높지 않다고 생각할 수도 있습니다. 그만큼 현재 엔비디아의 밸류에이션이 높다는 반증일 것입니다.

 

하지만 저는 개인적으로 엔비디아처럼 사업 전망의 실현 가능성이 확실하고, 기업에 대한 분석자료도 방대하여 그러한 전망 가능성에 대한 확신을 뒷받침할 수 있는 회사는 그다지 많지 않다고 생각하며, 엔비디아보다 저평가되어 있으나 비슷하거나 더 높은 성장을 이룩할 회사를 찾아낼 능력이나 정보력도 갖추고 있지 않다고 생각합니다. 나아가 4년간 85%의 수익률이라면 연복리로 16.6%로써 그다지 나쁘지 않은, 아니 상당히 괜찮은 수익률이라고 생각하며, 꼭 4년 후가 아니더라도 언젠가 그 정도 주가에 도달할 가능성만 충분하다면 그것 역시 나쁘지 않다고 생각합니다.

 

따라서 이상을 종합적으로 고려할 때, 투자자마다 생각이 다를 수 있겠지만, 엔비디아는 다소 어두운 단기 전망과 높은 밸류에이션이라는 장애물에도 불구하고 장기적으로 투자할 만한 가치가 있다는 것이 (한낱 개미 투자자에 지나지 않는) 저의 (어디까지나 개인적인) 결론입니다. 엔비디아는 사업의 궤적을 추적할 만한 재미와 가치가 있는 회사인 만큼 앞으로도 기회가 있을 때마다 다루어보도록 하겠습니다.